金融学院知识库

作为一种在国外资本市场上运用成熟的估值调整方法，“对赌协议”（Valuation Adjustment Mechanism,简称VAM）在我国仍然属于一种新兴事物。2007年“海富案”是对赌协议在我国首次被众人所知。由于“对赌协议”在股权融资中可以降低风险管理成本，并根据投融资双方客观需求灵活调整的特点，被我国资本市场广泛应用。但是有学者统计以往对赌案例，发现失败率竟高达60%，尤其在传统的制造业行业对赌失败率更是居高不下。2019年底，最高人民法院在《九民纪要》中将“对赌协议”在我国法律环境下统一了其性质和效力，但在实际应用中，针对跨界投融资对赌案例仍然有很大的争议。另外，在现有研究中鲜有针对跨界对赌案例的风险防范的相关研究。鉴于以上，本文有必要对跨界对赌案例进行进一步的研究。

该文选取了2015年新日恒力跨界并购博雅干细胞的经典案例，该案例的交易价格为标的股权总价值的16倍，高溢价收购引起市场一片哗然，但最终在2017年对并购标的失去控制，双方对簿公堂。该对赌案例几乎包含了并购热潮后遗留的所有“后遗症”，也是2017年首例对赌案例中投资方对并购标的失去控制。本文采用案例研究法、文献分析法并参阅国内外相关文献，梳理了对赌协议的相关理论，结合案例背景对新日恒力并购中对赌协议在风险防范上存在的问题进行探究和并结合投融资双方的财务状况进行原因分析，最终得出的结论是尽职调查不尽责、估值方法不科学、对标的行业发展缺乏认知以及补偿条款设计缺陷都会造成并购双方在风险防范上的不足。通过案例分析，本文建议为：科学选择标的企业和估值方法、加强内部监管防范商誉减值、全程参与标的企业管理以及创新优化补偿奖励机制。

subsequent merger and acquisition parties went to the court, attracting lots of the attention. The article deeply explores the clause designation and risk status out of VAM through the the angle of theory and case analysis. What’s more. It provides suggestions for the risk management for listed companies using VAM.

The paper aim to identify the risk accurately of using VAM of cross industry acquisition as well as to investigate the reason behind back. At last, based on the case study, the conclusion are as follows: selecting the acquisition industry prudently, reasonably choosing the valuation method, formulating the VAM clauses based on the realistic conditions, participating the management of the targeted company all the time and innovating the compensation principals and rewarding mechanism. Through the vivid case study, the paper looks forward to promote the corporate management skills and the use of VAM, as well as the win-win results for both parties.